Visión doble en los bancos centrales

Por Linda Yueh, profesora adjunta de Economía en St. Edmund Hall, University of Oxford, y miembro del Programa de Globalización del Centro de Desempeño Económico de la London School of Economics and Political Science (LSE). Traducción del inglés por: Leopoldo Gurman (Project Syndicate, 07/07/11):

Los bancos centrales ahora apuntan a la liquidez y no solo a la inflación. Los excesos crediticios de la década pasada resaltaron lo inadecuado de una visión centrada únicamente en los precios, y subrayaron la necesidad de las autoridades monetarias de un país (o de un grupo de países, en el caso del Banco Central Europeo y la zona del euro) de vigilar al sector financiero. La normativa macroprudente es la reciente incorporación a la jerga de los bancos centrales, para complementar sus regímenes ya consolidados contra la inflación.

Este desplazamiento del enfoque puede cambiar radicalmente la política monetaria, pero, ¿lo hará para mejor o para peor? El Banco de Inglaterra puede estar sentando las bases de esta transición, pero el BCE y la Junta de la Reserva Federal de los Estados Unidos también están adoptando mayores regulaciones financieras. De hecho, el Consejo Europeo de Riesgos Sistémicos del BCE cumple una función semejante a la del nuevo Comité de Política Financiera (CPF) del Reino Unido.

Al finalizar una reciente discusión con Andy Haldane, el director ejecutivo de estabilidad financiera del Banco de Inglaterra y miembro del CPF, le pregunté: ¿Qué sucede si la inflación es elevada y el otorgamiento de créditos reducido? Ante este escenario, el Comité de Política Monetaria (CPM) del Banco de Inglaterra favorecería un aumento de las tasas de interés, mientras que el CPF estaría a favor de un relajamiento de las condiciones monetarias.

Continúo reflexionando sobre la pregunta que le planteé a Haldane, porque la posibilidad de necesidades de política tan contradictorias parece inevitable, ahora más que nunca.

La última década, hasta el colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008, fue conocida como la Gran Moderación, un período de baja inflación y fuerte crecimiento que reflejó importantes nuevos desarrollos, como la integración mundial de los mercados emergentes y la adopción de regímenes centrados en la inflación por parte de los principales bancos centrales durante la década de 1990. En el Reino Unido, se otorgó la independencia al Banco de Inglaterra en 1997, y se le indicó un objetivo inflacionario del 2% anual.

La estabilidad de precios durante la década de 2000 explicó las bajas tasas de interés que sostuvieron un fuerte crecimiento. Pero también significó que un exceso crediticio a escala internacional no fue controlado, y resultó en la mayor quiebra de los tiempos modernos, que casi incluyó el colapso del sistema bancario.

Como parte de los cambios institucionales de 1997 en el RU, la regulación financiera fue puesta en manos de la Autoridad de Servicios Financieros (ASF). Pero la ASF pronto será reemplazada por el CPF, lo que dará como resultado un sistema que pretende evitar “lagunas” de autoridad en las que nadie quede a cargo. El CPF es ahora parte del Banco de Inglaterra, que de alguna manera debe garantizar que la política monetaria considere al sector financiero.

El cambio refleja una argumentación de los bancos centrales: controlar el crédito o la liquidez exige otra herramienta. Las tasas de interés son instrumentos demasiado genéricos, y existe el riesgo de dañar la economía en su conjunto cuando se utilizan para desactivar una burbuja inmobiliaria, como lo ha demostrado una investigación reciente del subgobernador del BoE, Charlie Bean. Por lo tanto, el CPF confiaría en instrumentos como los coeficientes de capital o de préstamo a valor para controlar la liquidez, y habilitar dos instrumentos para dos objetivos –liquidez e inflación– dentro del BoE garantizaría la coordinación.

¿Pero qué sucedería si los dos objetivos están en conflicto? Durante la Gran Moderación previa a la crisis, restringir los créditos a través de instrumentos regulatorios probablemente hubiese funcionado, ya que difícilmente hubiese empujado a la economía a una deflación, como en el caso de un aumento de las tasas de interés. Pero ese no es el problema ahora.

La cuestión actual es que el indicador del agregado monetario de los créditos al sector privado (M4) ha alcanzado su mínimo en la última década, mientras que la inflación es más del doble de la deseada por el BoE. Si el CPF reduce los requisitos de capital para potenciar el crédito, pero el CPM sube las tasas para frenar la inflación, los bancos enfrentarán presiones cruzadas. Las reglamentaciones crediticias menos restrictivas entrarían en conflicto con el mayor costo del dinero. Debido a que tanto el CPF como el CPM dependen de un mecanismo de transmisión monetaria que funciona a través de los bancos, no resulta claro que el control de la inflación y el mantenimiento de la liquidez puedan separarse tan claramente.

Existe además la complejidad adicional de la normativa mundial. La idea es que los países coordinarán medidas regulatorias anticíclicas para evitar que el capital los eluda saltando fronteras. Pero, ¿qué sucedería si –y esto es muy probable– los ciclos de negocios no son coordinados? Después de todo, China está restringiendo el crédito mientras que en el RU se lo fomenta.

Más afín a los británicos, el BCE posiblemente se esté embarcando en un ciclo restrictivo y retire cientos de miles de millones de euros de la liquidez proporcionada durante la crisis, debido a preocupaciones sobre bancos “adictos”. ¿Relajará realmente los requisitos de capital para alinearse con el BoE?

Nuevamente, esas políticas hubieran funcionado hace una década, en un entorno de baja inflación y rápido crecimiento del crédito. Pero los tiempos han cambiado y la política monetaria, por supuesto, también lo hará. El problema es que, si los organismos como el CPF adquieren la misma importancia para los bancos centrales que los comités de política económica, podemos terminar preguntándonos qué objetivo primará cuando se enfrenten.

Fuente: Bitácora Almendrón. Tribuna Libre © Miguel Moliné Escalona